Operatiunile la termen conditionale

Operatiunile la termen conditionale

Spre deosebire de operatiunile ferme, cum sint cele de vinzare/cumparare RM, in cazul operatiunilor la termen conditi­onale, cumparatorul, si numai el, are facultatea sa execute sau nu contractul (operatiunile cu prima) sau sa se declare vinzator sau cumparator (stelajul).

1. Tranzactiile cu prima

In operatiunile cu prima, cumparatorul poate la lichidarea contractului (in ziua strigarii primelor), fie sa ceara executarea contractului, adica sa faca livrarea, respectiv plata (ridicarea primei), fie sa abandoneze (rezilieze) contractul, platind vinzatorului prima (abandonarea primei). Prin urmare, apar doua elemente particulare: acoperirea (marja) contractului este constituita de marimea primei (prima reprezentind suma de bani convenita de la inceput, pe care cumparatorul se angajeaza sa o plateasca la scadenta, in cazul in care nu executa contrac­tul); riscul asumat de operator, atunci cind lucreaza 'descoperit' este limitat la marimea primei.

La Bursa de la Paris operatiunile cu prima au trei scadente succesive pe piata RM, incepind cu prima luna (de exemplu, pentru un contract incheiat in martie, cele trei scadente pentru care poate opta operatorul sint martie, aprilie si mai). 'Ziua strigarii primelor' e ziua de bursa dinaintea zilei lichidarii.

Contractul nu poate fi lichidat decit la scadenta; pina la aceasta data marja depusa trebuie mentinuta. Pe de alta parte, operatiunile cu prima se fac pentru unitatea de tranzactii specifica pietei RM (cite 100 de actiuni).

Pretul de cumparare intr-o operatiune cu prima este mai mare decit cursul RM, deoarece cumparatorul, care are alternativele amintite, trebuie - prin diferenta de pret - sa compenseze acest avantaj pe care i-l acorda vinzatorul. (Diferenta respectiva de curs este denumita 'ecart'). Pentru una si aceeasi prima, pretul este cu atit mai ridicat cu cit scadenta este mai indepartata.

Marimea primei se numeste dont si este fixata de Consiliul Burselor (Le Conseil des Bourses). Pretul contractului (numit si pret de exercitare) depinde de cursul actiunii (careia i se asociaza trei dont, pentru fiecare din scadentele primelor), ca si de scadenta contractului si tendinta estimata a pietei.

La 3.06.1992, de exemplu, cotatia primelor la Bursa de la Paris pentru actiunile firmei AAA este cea prezenta­ta in Tabelul 1 (caz ipotetic).

O cumparare cu prima de aciuni AAA pe 100 de titluri cu scadenta iunie inseamna ca investitorul accepta sa primeasca actiunile la sfirsitul lunii respective la 1050 FF/actiune, ori sa rezilieze contractul, platind vinzatorului 50 FF/actiune.

Tabelul 1

Observatii:

- pretul si prima sint cotate in FF/actiune; contractul este de 100 actiuni;

- operatiunile cu prima se trateaza pentru una din cele trei scadente succesive;

- pentru acceasi scadenta sint cotate trei prime, prima cea mai ridicata reprezentind maximum 10% din cursul actiunii;

- pentru aceeasi prima, pretul este cu atit mai ridicat cu cit scadenta este mai indepartata.

O prima direcie de utilizare a operatiunilor cu prima este cea speculativa. In acest caz, cumparatorul anticipeaza o crestere a cursului si spera sa poata da un ordin de sens contrar pina in ziua de strigare a primelor.

Sa presupunem ca un investitor, anticipind cresterea cursului la actiunea AAA, cumpara un contract cu prima pentru iunie la 1050 dont 50. El va varsa ca acoperire 50 FF x 100 actiuni = 5000 FF, reprezentind marimea primei si fixeaza un pret de exercitare de 1050.

Atitudinea ulterioara a investitorului depinde de evolutia cursului actiunilor AAA pina in ziua strigarii prime­lor. Exista, in acest sens, urmatoarele posibilitati:

a) Daca piata creste si cursul AAA ajunge la 1150 FF la strigarea din iunie, investitorul ridica actiunile, adica accepta executarea contractului. El va achita 1050FFx100=105000FF si va obtine 100 titluri AAA, care acum au o valoare de piata de 115000 FF. Prin urmare, investitorul are un profit brut de 10000FF (115000-105000).

b) Daca piata scade si cursul aciunii ajunge la 950 FF, investitorul abandoneaza prima, adica renunta la contract, pierzind prima de 5000 FF. El procedeaza in acest fel deoarece excutarea contractului i-ar aduce o pierdere mai mare decit prima. Intr-adevar, el ar trebui sa cumpere la 1050 FF/actiune ceea ce are o valoare de piata de numai 950 FF/actiune, adica pierde 100 FF/actiune, mai mult decit prima de 50 FF/actiune.

c) Daca piata este la 1025 FF, investitorul executa contractul, deoarece pierde numai 25 FF/actiune (1050-1025), fata de prima de 50 FF/actiune.

In Figura 5 se prezinta schema generala a operatiunilor cu prima la crestere.

Regula este ca atunci cind cursul din ziua strigarii primelor (cursul curent) este mai mare decit piciorul primei (diferenta dintre pretul contractului si prima), investitorul executa contractul, inregistrind un cistig.

Daca in ziua strigarii primelor cursul este mai mic decit piciorul primei, operatorul abandoneaza contractul, platind prima (isi limiteaza pierderea la valoarea primei).

La un curs curent situat intre piciorul primei si pretul contractului, investitorul executa contractul, pierzind mai putin decit prima.

Investitorul poate face insa si o operatiune de tipul arbitrajului. In acest caz, cumpararea cu prima este asociata cu o vinzare ferma pe piata RM, ceea ce permite operatorului sa isi concretizeze cistigul rezultat din operatiunea cu prima, cu conditia sa faca vinzarea pe RM la un curs superior pretului de exercitare. Daca, de exemplu, odata cu operatiunea cu prima de cumparare pentru iulie a 100 de actiuni AAA la 1050 FF incheie un contract de vinzare pe RM, cu lichidare in iulie, la 1100 FF, el va obtine un cistig de (1100FF-1050FF)x100=5000FF deoarece, la strigarea primelor, va accepta primul contract (primind 100 actiuni AAA la 1050 FF) si va lichida imediat si contractul ferm (livrind 100 actiuni la 1100 FF).

Asemenea operatiuni cu prima sint insa posibile numai atunci cind pe piata exista dezechilibre intre cerere si oferta - in spatiu sau timp - adica piata nu este eficienta. Aceste oportuni­tati sint temporare si dispar prin chiar utilizarea tehnicilor de arbitraj.

In cazul anticiparii unei scaderi a cursului, operatorul poate sa faca o operatiune de acoperire (fr. couverture; engl. hedging). Sa presupunem ca vinde 100 actiuni AAA pe RM iulie la 1050 FF, estimind ca piata va scadea si el va fi realizat o vinzare profitabila. Totusi, pentru a se acoperi impotriva riscului de majorare a cursului, cumpara in acelasi timp 100 actiuni cu prima la 1065 FF dont 50. Daca piata creste si de exemplu ajunge la 1100 FF, el pierde la vinzarea ferma (1050-1100)FF x 100 actiuni = -5000 FF, dar cistiga la operatiunea cu prima (1100-1065) FF x 100 actiuni = 3500 FF si reuseste astfel sa-si reduca pierderea.

Prin aceasta acoperire, operatorul obtine de fapt, in raport cu evolutia pietei, un pret mai bun pentru contractul sau ferm.

Daca insa piata scade la, sa zicem, 1000 FF, operatorul va cistiga 50 FF/actiune la contractul ferm, dar va pierde 50 FF/actiune la contractul conditional, deoarece abandoneaza contractul si plateste prima (pretul de exercitare este mai mic decit piciorul primei).

Prin urmare, pentru cumparatorul unui contract cu prima, cistigul este nelimitat (cu cit cursul curent creste mai mult peste pretul de exercitare, cu atit cistiga mai mult), in schimb riscul este limitat la marimea primei (nu poate pierde mai mult decit nivelul acesteia).

Pentru vinzatorul unui contract cu prima situatia este perfect simetrica: riscul sau este nelimitat si direct proportional cu cresterea cursului curent peste pretul de exercitare, in schimb, profitul sau este limitat la marimea primei. Strategia vinzatorului se bazeaza pe o piata in scadere, astfel incit el sa poata incasa prima platita de cumparatorul care abandoneaza contractul.

2. Operatiunile cu stelaj

Stelajul (fr. stellage) este un contract conditional in care cumparatorul are dreptul sa aleaga sensul operatiunii, tinind seama de doua preturi stabilite pentru contract si numite bornele stelajului. Cumparatorul unui stelaj pe actiuni se poate declara fie cumparator al actiunilor la pretul mai mare, fie vinzator al actiunilor la pretul mai mic. In schimb, vinzatorul stelajului trebuie sa livreze titlurile la pretul mai mare, cind cumparatorul stelajului se declara cumparator de titluri, respectiv sa preia la pretul mai mic, cind cumparatorul stelajului se declara vinzator de titluri.

La Bursa de la Paris, unitatea tranzactionala pentru stelaj este egala cu cea a contractelor RM (100 titluri), stelajul cotind pentru luna curenta si urmatoarele cinci luni de lichidare.

In Figura 6 este prezentat un stelaj pe actiunea AAA, cu bornele 1050/950 FF/actiune. Acest contract de stelaj ii permite cumparatorului ca la scadenta sa se declare fie cumparator, la pretul de 1050 FF, fie vinzttor, la pretul de 950 FF, cele doua preturi constituind bornele stelajului.

In ziua strigarii stelajului, cumparatorul contractului se va pronunta la scadenta pentru una din cele doua alternative, in functie de nivelul cursului la scadenta (in ziua lichidarii): cind cursul este peste borna superioara a stelajului, operatorul se declara cumparator si cistiga, iar cind cursul se situeaza sub borna inferioara, operato­rul se declara vinzator si cistiga.

Revenind la exemplu, vom avea:

a) La un curs al pietei de 1100 FF cumparatorul de stelaj se va declara cumparator al titlurilor (100 actiuni AAA) si va plati 100 x 1050 FF = 105000 FF, pentru un contract a carui valoare este de 110000 FF; el va avea deci un profit brut de 5000 FF.

b) La un curs al pietei de 900 FF, cumparatorul contrac­tului stelaj se va declara vinzator al titlurilor, livrind 100 titluri, a caror valoare de piata este de 90000 FF la un pret de 95000 FF (borna inferioara fiind de 950 FF, el vinde la 950 FF x 100 actiuni). Ca atare, obtine un profit brut de 5000 FF.

c) La un curs curent cuprins intre bornele stelajului, el va pierde dupa cum urmeaza:

- la 1000 FF, indiferent daca se declara vinzator sau cumparator, pierde 5000 FF: in calitate de cumparator ar trebui sa achizitioneze la 1050 FF ceea ce pe piata este de 1000 FF, deci (1000-1050) FF x 100 actiuni = -5000 FF; in calitate de vinzator ar trebui sa livreze la 950 FF ceea ce pe piata este 1000 FF, deci (950-1000) FF x 100 actiuni = -5000 FF;

- la un pret curent intre 1000 si 1050 FF se declara cumparator si pierde mai putin de 5000 FF; astfel, la 1020 FF pierde (1000-1020) FF x 100 actiuni = -2000 FF;

- la un pret curent intre 950 si 1000 se declara vinzator si pierde mai putin de 5000 FF; astfel, la 980 FF, pierde (980-1000) FF x 100 actiuni = -2000 FF.

Prin urmare, investitorul nu poate pierde mai mult decit jumatate din diferenta dintre bornele stelajului. Specificul acestei operatiuni este ca, spre deosebire de cumpararea cu prima, unde cumparatorul mizeaza pe cresterea pietei (iar vinzatorul pe scaderea acesteia), la stelaj se mizeaza pe o variabilitate mai mare (respectiv mai redusa) a pretului actiunii intre momentul incheierii operatiunii si ziua strigarii primelor.

Cumparatorul de stelaj se asteapta la o variatie mare a pretului, astfel incit acesta sa iasa din bornele stelajului; daca pretul creste peste borna superioara, el se va declara cumparator, iar daca scade sub borna inferioara, el se va declara vinzator. Dimpotriva, vinzatorul de stelaj mizeaza pe o variatie a pretului in cadrul bornelor stelajului; cistigul sau maxim este insa limitat.

Stelajul poate fi utilizat pentru operatiuni speculative, atunci cind operatorul lucreaza 'descoperit', sau pentru opera­tiuni de acoperire (fr. couverture), atunci cind are ca scop protejarea valorii unui portofoliu.

Sa presupunem ca pentru lichidarea din mai actiunile VVV coteaza 412,50 FF, iar stelajul pe octombrie se negociaza cu 379/44 Un operator care se asteapta la o mare fluctuatie de curs, fara sa poata preciza sensul miscarii cursului, cumpara doua stelaje pe octombrie (1 stelaj = 100 actiuni). In ziua strigarii primelor (21 mai) actiunea VVV coteaza 530 FF. Cumparatorul de stelaj se declara cumparator a 200 aciuni VVV la 445 FF si realizeaza un profit potential de 85 FF/aciune. Profitul se concretizeaza in bani daca operatorul vinde imediat pe piata la 530 FF actiunile achizionate prin stelaj.

Chiar si in ipoteza unei scaderi a cursului pina in ziua strigarii primelor operatorul ar fi cistigat, dar, de data aceasta, declarindu-se vinzator. Daca, de exemplu, cursul la VVV ar fi ajuns la 350 FF, operatorul obtinea un profit potential de 29 FF/actiune, profit concretizat in bani atunci cind operatorul cumpara de pe piata la 350 FF si vinde in operatiunea de stelaj la 379 FF.

Vinzatorul de stelaj se asteapta ca in ziua strigarii primelor cursul sa fie cuprins intre 397 si 445 FF. Daca in ziua strigarii primelor cursul la VVV este de 405 FF, vinzatorul stelajului va cistiga 8 FF/actiune, deoarece cumparatorul stelajului se va declara vinzator si ii va vinde 200 actiuni la 397 FF; vinzatorul stelajului poate vinde, la rindul lui, aceste titluri pe piata la 405 FF, obtinind un cistig total de 8 FFx200VVV = 1600 FF. Daca in ziua strigarii primelor cursul VVV este de 437 FF, vinzatorul stelajului va cistiga tot 8 FF/actiune, deoarece se va declara cumparator si ii va achizitiona 200 actiuni la 445 FF, pe care investitorul stelajului le poate lua de pe piata la 437 FF.

Sa presupunem acum ca operatorul care a cumparat stelajul 397/445 detinea in portofoliu 200 titluri VVV pe care le dobindise anterior la 390 FF. De data aceasta el are in vedere acoperirea impotriva riscului de scadere a cursului la VVV si deci de depreciere a portofoliului sau. Orice crestere a cursului la VVV duce la sporirea valorii portofoliului si, atunci cind piata trece de 445 FF, la cistiguri din stelaj (la 450 FF se declara cumparator si obtine 5 FF/actiune profit poten_ial, care devine real in momentul in care operatorul vinde pe piata titlurile achizitionate la 445 FF).

Dimpotriva, la scaderea pietei, cistigurile din valorifica­rea stelajului compenseaza pierderea suferita la portofoliu. De exemplu, daca piata scade pina in ziua strigarii primelor la 350 FF, cumparatorul de stelaj se declara vinzator de titluri VVV la 397 FF, ceea ce inseamna un profit implicit de 397FF - 350FF = 47 FF/actiune. Operatorul, ale carui titluri din portofoliu au pierdut din valoare 390 FF - 350 FF = 40 FF/actiune, isi compenseaza aceasta pierdere cu cistigul de 47 FF/actiune rezultat din stelaj.

In concluzie, contractul pe stelaj este pentru cumparator un mijloc de realizare a unor operatiuni speculative si de acoperire pe o piata supusa unor mari fluctuatii de pret; vinzato­rul este insa dependent de decizia pe care o ia cumparatorul in ziua strigarii primelor, iar profitul lui apare atunci cind variatia pretului se mentine intre bornele stelajului.